Eropa dapat Memanfaatkan Goncangan King Dollar
Kebijakan ekonomi Presiden AS Donald Trump yang tidak stabil telah menjatuhkan dolar dan membuat statusnya sebagai mata uang cadangan dunia dipertanyakan. Euro siap memanfaatkannya. Ketidakpastian atas aliansi transatlantik akhirnya dapat menyingkirkan hambatan politik terhadap penciptaan aset aman zona euro yang sangat penting untuk menyaingi obligasi Treasury AS.
Pemerintahan AS yang baru telah meluncurkan serangan habis-habisan terhadap ortodoksi ekonomi, secara sepihak mendeklarasikan perang dagang terhadap seluruh dunia sambil berselisih dengan pengadilan dan Federal Reserve. Penasihat Gedung Putih Stephen Miran bahkan secara terbuka mempertanyakan manfaat status greenback sebagai mata uang cadangan global.
Investor yang terkejut telah menanggapi dengan meninggalkan dolar. Indeks utama DXY dari kekuatan mata uang terhadap mitra dagang utama turun sekitar sepersepuluh sejak pelantikan Trump pada 20 Januari, mendorong pencarian alternatif.
Euro adalah satu-satunya kandidat yang realistis. Dalam seperempat abad sejak peluncurannya, jangkauan internasional mata uang tunggal tersebut secara konsisten gagal menyamai bobot ekonomi zona euro. Namun, dengan memudarnya kepercayaan pada keistimewaan Amerika, ada baiknya kita melihat kembali apa yang diperlukan agar mata uang tersebut mendunia – dan apakah kali ini, euro akhirnya dapat memenuhi syarat.
Pertama-tama, perlu dipahami bahwa keberadaan satu juara mata uang internasional yang tak terbantahkan adalah pengecualian historis, bukan aturan. Sebagian besar dari kita tidak pernah mengenal apa pun selain supremasi dolar AS. Namun, sejarawan ekonomi Barry Eichengreen dan Marc Flandreau telah menunjukkan bahwa multipolaritas moneter bukanlah hal baru.
Selama hampir dua dekade antara Perang Dunia Pertama dan Perang Dunia Kedua, pound Inggris dan dolar AS terus-menerus berebut tempat pertama, dilihat dari pangsa cadangan devisa global mereka. Sterling kehilangan keunggulannya terhadap dolar AS dalam kemerosotan ekonomi Inggris tahun 1920-an, tetapi kembali menang setelah devaluasi dolar oleh Washington pada tahun 1933. Sebelum tahun 1914, reichsmark Jerman juga ikut terlibat.
Ternyata, petahana, inersia, dan efek jaringan tidak sepenting yang diperkirakan banyak orang. Sebaliknya, ada tiga ujian penting yang harus dilalui mata uang untuk menjadi besar di panggung internasional.
Yang pertama dan paling mendasar adalah mengabaikan kontrol modal. Mustahil bagi suatu mata uang untuk menjadi denominasi standar bagi perdagangan dan keuangan internasional jika orang asing tidak dapat mengaksesnya dengan bebas. Baik dolar maupun euro dapat dengan mudah melewati batasan rendah ini. Namun, renminbi Tiongkok tidak, karena Beijing mengelola nilai tukar dan arus modal dengan cermat.
Hambatan berikutnya, bagi calon mata uang global, adalah memperoleh sirkulasi internasional. Hal ini sering disamakan dengan defisit transaksi berjalan yang sangat besar, seperti yang terjadi di Amerika Serikat, karena ketika impor jauh melebihi ekspor, itu berarti banyak mata uang suatu negara beredar di seluruh dunia, yang memungkinkan negara lain untuk mengumpulkan likuiditas yang cukup.
Jika benar, itu pasti akan menghambat zona euro, yang telah mengalami surplus transaksi berjalan dalam semua kecuali tiga dari 15 tahun terakhir. Namun, Inggris juga merupakan eksportir bersih selama periode keunggulan global sterling pada abad ke-19. Dan ketika mantan Presiden Prancis Valery Giscard d’Estaing secara terkenal mengeluhkan “hak istimewa yang berlebihan” Amerika pada tahun 1965, Amerika Serikat berada di tengah-tengah serangkaian surplus eksternal yang berlangsung selama satu dekade.
Kenyataannya adalah bahwa suatu negara juga dapat meminjamkan uang kepada orang asing, sehingga menempatkan mata uangnya ke dalam sirkulasi melalui rekening modal secara independen dari neraca perdagangannya. Oleh karena itu, prasyarat sebenarnya untuk jangkauan ekstrateritorial adalah sektor perbankan yang ambisius dan aktif secara global, yang didukung oleh bank sentral yang memiliki sumber daya yang baik dan kredibel secara internasional. Itulah sebabnya dolar baru benar-benar mulai menyaingi pound setelah Federal Reserve AS berdiri pada tahun 1913.
Dalam ujian ini, zona euro mendapat skor baik – meskipun tidak setingkat Amerika. Bank Sentral Eropa mapan sebagai penjamin stabilitas moneter yang tangguh dan pemberi pinjaman terakhir yang gesit. Selain itu, dengan total aset senilai $34 triliun per September 2024, sektor perbankan zona euro 40% lebih besar daripada AS yang hanya $23,5 triliun. Namun, jika menyangkut pangsa global pinjaman lintas batas, dolar AS-lah yang mendominasi euro dengan margin yang hampir sama persis, menurut data dari Bank for International Settlements.
Kinerja yang relatif buruk ini terutama dijelaskan oleh ujian ketiga yang harus dipenuhi mata uang global, dan yang tidak dipenuhi euro: keberadaan “aset aman” yang dianggap global seperti obligasi Treasury AS. Tempat berlindung yang aman seperti itu adalah blok bangunan paling mendasar dari sistem keuangan modern.
Obligasi ini berfungsi sebagai agunan untuk pembelian kembali dan kontrak derivatif, patokan harga untuk semua aset lainnya, dan instrumen tabungan dasar bagi investor domestik dan asing. Tanpa substitusi zona euro yang serupa, mata uang blok tersebut tidak akan ikut berlomba. Obligasi Jerman aman, tetapi secara historis terlalu langka dibandingkan dengan Obligasi Pemerintah.
Fakta itu tidak luput dari perhatian para pembuat kebijakan. Pada tahun 2011, Komisi Eropa melontarkan gagasan obligasi stabilitas yang dijamin bersama, yang dapat diterbitkan oleh anggota zona euro dalam jumlah hingga 60% dari PDB mereka. Dewan Risiko Sistemik Eropa mengusulkan rencana alternatif pada tahun 2018 untuk sekuritas yang didukung negara Eropa atau “ESBies”, kumpulan obligasi pemerintah nasional yang ada yang disekuritisasi, dibagi menjadi beberapa bagian yang lebih aman dan lebih berisiko. Setelah merebaknya pandemi, Komisi bahkan meluncurkan program obligasi bersama senilai hingga 750 miliar euro untuk membiayai Fasilitas Pemulihan dan Ketahanan NextGenerationEU pasca-Covid – meskipun sebagai eksperimen yang dibatasi waktu.
Namun, kendala untuk menciptakan aset aman zona euro selalu bersifat politis, bukan teknis. Terus terang, anggota yang lebih konservatif secara fiskal telah menolak prinsip tanggung jawab bersama atas utang publik. Namun di era America First, mungkin bahkan slogan itu akan runtuh. Jerman telah melewati satu garis merah fiskal dengan program belanja pertahanan dan infrastruktur yang didanai utang di bawah Kanselir Friedrich Merz yang baru, mungkin menunjukkan keinginan untuk perubahan yang lebih besar.
Kanada menunjukkan seberapa cepat sikap publik dapat berubah. Serangan kilat ekonomi dan diplomatik Trump baru saja menghasilkan salah satu perubahan haluan terbesar dalam sejarah politik baru-baru ini. Dalam sekejap, hal itu mengubah multilateralisme tajam Partai Liberal yang berkuasa dari titik lemahnya menjadi titik penjualan terkuatnya. Defisit jajak pendapat yang sangat besar kini berubah menjadi keunggulan tipis bagi kandidat partai Mark Carney menjelang pemilihan hari Senin.
Demikian pula di zona euro, prospek integrasi keuangan lebih lanjut tampak sangat kecil hanya beberapa minggu yang lalu. Namun dengan ancaman terbesar bagi partai-partai petahana di Prancis dan Jerman yang datang dari sayap kanan nasionalis, yang memiliki beberapa pendirian yang sama dengan Trump, ketegangan transatlantik yang meningkat dapat menjadi hadiah politik bagi impian euro yang benar-benar global.
