Yen Jepang yang Lemah Bagaikan Bom Waktu

Yen Jepang dan USDJPY terlalu lemah, yang berarti selisih antara nilai tukar spot mata uang tersebut dan nilai yang konsisten dengan fundamental ekonomi Jepang kemungkinan akan menyempit dalam beberapa tahun mendatang. Hal ini memperkuat risiko pelemahan tiba-tiba dari perdagangan carry yen.

Nilai tukar silang USDJPY saat ini berada di kisaran 155, mendekati puncak rentang multi-dekade 80 hingga 160, setelah mengalami reli eksplosif sejak awal 2022 ketika diperdagangkan di dekat 115.

Pendorong utama kemerosotan ini adalah perbedaan imbal hasil yang sangat besar antara AS dan Jepang.

Sementara Federal Reserve dan banyak bank sentral lainnya terpaksa menaikkan suku bunga secara tajam pada tahun 2022 untuk mengatasi inflasi yang tinggi, Bank of Japan mempertahankan suku bunga acuannya tetap negatif dan menjalankan penuh program pengendalian kurva imbal hasil (YCC), yang mengelola suku bunga jangka panjang, hingga Maret 2024. Baru setelah itu, Bank of Japan menetapkan kembali suku bunga acuannya mendekati wilayah positif di 0,0-0,1%.

Sejak saat itu, di bawah Gubernur Kazuo Ueda, BOJ dengan sangat hati-hati menaikkan suku bunga acuannya ke level saat ini 0,50%. Namun, angka tersebut tidak hanya lebih rendah dari suku bunga dana federal AS saat ini sebesar 3,75-4,00%, tetapi juga jauh di bawah inflasi IHK Jepang sebesar 3,0%, yang berarti suku bunga riil Jepang masih sangat negatif.

JENIS INFLASI YANG SALAH

Pelemahan yen, tidak mengherankan, telah memicu inflasi di Jepang.

Ini seharusnya menjadi kabar baik, bukan?

Selama seperempat abad, Jepang berjuang melawan deflasi dengan berbagai instrumen moneter non-konvensional. BOJ-lah yang menciptakan ZIRP, NIRP, QE, dan YCC, yang hampir semuanya ditiru dan direplikasi oleh bank sentral besar lainnya. (Mungkin suatu hari nanti BOJ layak dianugerahi Hadiah Nobel Ekonomi?)

Namun, lonjakan inflasi sejak 2022 tidak mengikuti pola klasik yang merangsang output melalui ekspor, terutama karena populasi Jepang yang menua telah menyebabkan negara tersebut kekurangan tenaga kerja.

Sebaliknya, yen yang lemah telah menghasilkan margin keuntungan yang besar bagi eksportir. Inilah mengapa ekuitas Jepang begitu populer sementara pertumbuhan ekonominya lesu dan inflasi masih, dalam kata-kata Ueda, lebih didorong oleh pasokan daripada ditarik oleh permintaan.

BOJ membiarkan situasi ini muncul berdasarkan gagasan bahwa inflasi yang didorong oleh pasokan suatu hari nanti akan mengarah pada tarikan permintaan. Namun kita belum mencapai titik balik ini.

MENJADI MISKIN UNTUK MENJADI KAYA?

Jepang justru berhasil meningkatkan pertumbuhan dan inflasi secara bertahap dengan mengurangi daya beli internasionalnya secara artifisial. Hal ini sama saja dengan mencoba menjadi kaya dengan menjadi miskin.

Pertimbangkan bahwa pada tahun 2000, satu dekade penuh setelah pecahnya gelembung properti, ekuitas, dan investasi Jepang, negara ini masih menduduki peringkat ketiga dunia dalam PDB per kapita dalam dolar, di belakang surga pajak kecil Liechtenstein dan Luksemburg.

Melangkah maju ke tahun 2025, Jepang berada di peringkat ke-38 dunia, di belakang Spanyol, Portugal, Republik Ceko, dan Slovenia.

Pendorong utama di sini, tentu saja, yen. Dengan nilai tukar saat ini, Jepang berada di peringkat yang sangat rendah untuk pertumbuhan PDB riil dolar kumulatif dalam dua dekade terakhir, tetapi dengan nilai tukar 125 – perkiraan nilai wajar kami menggunakan pendekatan statistik ortodoks – peringkat Jepang melonjak ke puncak klasemen.

Valuasi mata uang jelas bukan suatu pengukuran yang tepat, karena ada banyak cara untuk menilai harga relatif dua mata uang. Hal ini terutama berlaku untuk yen, karena kita harus memperhitungkan distorsi nominal yang diciptakan oleh neraca BOJ yang membengkak dan kompleks.

Namun, Menteri Keuangan Jepang, Satsuki Katayama, telah menyatakan bahwa ia yakin level wajar USD/JPY berada di antara 120 dan 130, sehingga target jangka menengah di angka 125 tampaknya masuk akal.

Jika Anda masih belum yakin, kunjungi saja Jepang. Hal itu kemungkinan besar akan meyakinkan Anda bahwa negara tersebut tidak memiliki pendapatan per kapita yang sama dengan Republik Ceko.

APA YANG DAPAT MENGUATKAN JPY?

Mengingat pelemahan yen tidak konsisten dengan fundamental negara tersebut, apa yang dapat menyebabkan kesenjangan tersebut menyempit?

Menyempitnya selisih imbal hasil merupakan salah satu pemicu potensial yang jelas. BOJ – yang waspada terhadap inflasi yang tinggi – dapat menaikkan suku bunga lebih cepat daripada yang diperkirakan banyak pedagang, sementara The Fed dapat memangkas suku bunga dengan cepat dalam menghadapi pasar tenaga kerja yang melemah.

Pemicu kedua yang mungkin adalah repatriasi pendapatan luar negeri Jepang untuk mendanai belanja modal guna meningkatkan teknologi. Jepang, seperti AS, punya alasan kuat untuk mencoba menarik kembali sektor manufaktur demi alasan keamanan nasional, dan kecerdasan buatan serta robotika sangat cocok untuk negara dengan demografi seperti Jepang.

Pemicu ketiga bisa jadi adalah perubahan ekspektasi pasar di Tokyo. Jika investor memperkirakan USD/JPY akan diperdagangkan lebih rendah, arus keluar modal dari Jepang dapat dikurangi dengan cepat, meskipun periode pelonggaran kuantitatif (QE) besar-besaran dan defisit fiskal yang besar telah sedikit mengikis daya tarik yen sebagai mata uang safe haven.

Beberapa dari kita masih ingat 7 Oktober 1998, ketika USD/JPY anjlok dari 134 ke 120 dalam satu hari. Krisis Manajemen Modal Jangka Panjang dan gagal bayar utang pemerintah Rusia merupakan penyebab langsungnya, tetapi perdagangan carry yen yang besar-besaran menjadi pemicu yang siap meledak.

Dan ada banyak alasan untuk meyakini bahwa perdagangan carry seperti itu sangat besar saat ini.